Ви думаєте, що залишилися в минулому часи, коли керівники підприємства активно пресували працівників-акціонерів, недоплачували їм дивіденди і лякали прийдешніми проблемами у разі продажу акцій? Даремно ви так думаєте. Все продовжується.
Ось приклад з Борщагівським химфармзаводом (він же — БХФЗ, він же — Публічне акціонерне товариство "Науково-виробничий центр "Борщагівський хіміко-фармацевтичний завод").
Напевно, ті кілька сотень співробітників і пенсіонерів підприємства, які виявилися власниками, зараз регулярно чують від керівників підприємства вмовляння ні в якому разі не продавати свої акції. І, напевно, чули про те, що треба радіти 1600 гривень дивідендів, які завод платить за акціями в нинішньому році за підсумками минулого, 2015 року.
Спробуємо розібратися. Почнемо з того, кому і що належить.
Хто господар БХФЗ
Солідним шматком заводу володіють дві офшорні контори, що належать керівниками заводу — близько 41,5%. Перша офшорка — ЛЕНИК ГРУП С. А. Вона розташована за адресою 3099 Віргінські о-ви (Брит.) Тортола, Роуд Таун Мейн Стріт, будинок 90. На неї записано 20,3169% акцій заводу. Ще 21,2636% акцій записано на БЕЛДОР ГРУП С. А., яка перебуває за точно тією ж адресою. Ясно, що це дві кишені одного піджака.
Ще один великий пакет належить фармацевтичній компанії "Дарниця" — 29,9488%. Ці акції одним пакетом "Дарниця" купила 20 березня 2015 року на відкритих торгах, тобто за ринковою ціною. Їх виставила на торги Київська міськадміністрація, вона отримала за них 171,844 млн грн. Тобто "Дарниця" заплатила за них 55 433.55 грн за штуку. Запам'ятаймо цю цифру. Вона важлива.
Ще 1,7196% акцій належить київській фірмі "Натурмедпрепарат". А тепер про акціонерів — фізосіб — їм все належить 26,7511%. З них 2,6278% акцій належать керівникам заводу. Судячи з результатів голосування в квітні 2016 року на зборах акціонерів, близько 60% голосів контролює директорат підприємства. А приблизно 31,8% акцій контролюється фармкомпанією "Дарниця". Тобто, крім купленого в березні 2015 року, вона впливає на голосування ще пари відсотків акцій.
Але реальними господарями БХФЗ є його керівники. Хоча б тому, що вони не допустили до обрання до наглядової ради підприємства представників "Дарниці". Немає у наглядовій раді і жодного представника дрібних акціонерів — фізичних осіб. І справді — навіщо?
Можливо, для того пильнує закритість і непрозорість, щоб за заводські гроші скуповувати акції у трудового колективу на користь офшорок? У 2009 році офшорка "Леник" докупила до нинішніх 20,3% близько 2,7% акцій заводу — в самий важкий кризовий рік. Чому? Можливо, тому, що в акціонерів-співробітників було важко з грошима, і вони готові були продавати, щоб вирішити свої особисті проблеми?
На жаль, на офіційному сайті Комісії з цінних паперів немає інформації про більш ранні придбання. Якби були — можна було б спробувати з'ясувати, коли і за які гроші скуповували акції заводу. Може бути, за рахунок виведених в офшор прибутків? Тих прибутків, що не були розподілені між власниками акцій — фізособами, пенсіонерами та працівниками підприємства.
Скільки коштує завод
Починалося все 3 роки тому — в 2013 році — дуже спокійно: в липні була зареєстрована лише одна угода на 1 акцію. Смішні масштаби? Точно! Але як відправна точка — цілком придатний момент: курс 15 000 грн. Потім був період дивних угод з 1839 грн/акцію — тобто за номінальною ціною. Очевидно, що це не були спроби щось придбати. Це була фіксація якихось домовленостей з участю шанувальників офшорних операцій.
З березня 2015 року стартувала серія дрібних угод за цінами вище 60 тис. грн, хоча зустрічалися не тільки ціни 63-64 тис. грн за акцію, але і по 38 тис. Кількість проданих/куплених акцією не вимірювалося навіть десятками — від сили кілька штук. Це сталося якраз після того, як "Дарниця" на аукціонних заплатила за 3100 акцій за 55 тис. грн з гаком за штуку.
З лютого 2016 року, коли "Дарниця" отримала дозвіл Антимонопольного комітету (АМКУ) на придбання акцій БФХЗ на відкритому ринку, з цінами чогось принципово нового не сталося — все ті ж 58-64 тис. грн за акцію.
Отже, що ми бачимо: ціна акцій коливається трохи вище 60 тис. грн. Керівництво БХФЗ брати участь у минулорічному аукціоні не побажало і вмовляє співробітників "не продавати батьківщину". "Дарниця" виклала досить пристойну суму на аукціоні, після чого, очевидно, продовжує докуповувати акції — заради чого і треба було дозволу АМКУ. Що можна сказати про акції і їхню ціну?
Можна взяти ціну угоди на аукціоні навесні 2015 року — 574 млн грн при продажу 29,5%. Це великий пакет акцій, ніхто не зможе сказати, що ціна не ринкова — аукціон же. Але ця цифра вже застаріла. За рік багато що змінилося. Для підприємства — у досить доброму напрямку.
Що сталося? Наприклад, зріс прибуток — з 46,3 млн грн до 57,1 млн грн. Якщо ввести поправку на вирослий прибуток, зараз ринкова ціна підприємства склала б 707 млн грн.
Виріс і збут підприємства. Якщо врахувати не прибуток, а саме приріст продажів, то, з урахуванням зростання з 2014 по 2015 рік з 709 до 969 млн грн, виходить, що ринкова ціна підприємства може становити близько 784 млн грн.
Можна ще викрутити щось, отримавши максимальну ціну? Якщо до 784 млн грн додати поправку на зростання частки підприємства на ринку України — напевно, можна. Хоча ми і так врахували зростання обсягів виробництва і реалізації. Але все ж зробимо поправку, що враховує зростання частки ринку з 1,66% до 1,85% за підсумками 2014 і 2015 року, відповідно (дані опубліковані на сайті компанії). У підсумку виходить 874 млн грн. Це вже зовсім близько до 969,3 млн грн — вартість чистих активів заводу на початок січня 2016 року (дані опубліковані в річному звіті компанії за 2015 рік).
Скільки тоді може коштувати акція? Швидше за все — 55-64 тис. грн. Максимум-максимум 84 тис. грн — у цій оцінці ми врахували все можливе, це явно ціна з чималою "переплатою".
Як до таких цін ставляться керівники заводу? Вони вважають, що завод ще дорожче.
"Аудит ми проводимо щорічно, а ось оцінка вартості підприємства давно не проводилася, оскільки в цьому поки у нас немає потреби. Але наші інвестиційні радники мають своє бачення оцінки підприємства — вони його оцінюють в межах 150-170 млн дол. (3,7 — 4 млрд грн за курсом станом на початок червня 2015 р. — Авт.). Але ці суми не прописані в будь-яких офіційних документах, на які можна послатися, ми їх використовуємо виключно, як внутрішні орієнтири. Ми розраховуємо, що наше підприємство коштує навіть дорожче, але зараз аналітики та інвестиційні банкіри роблять поправки на ситуацію в країні, політичну ситуацію, події на сході. ...Я вважаю, що наша вартість залишається в діапазоні 130-170 млн дол. (еквівалент 3,2-4 млрд грн). Це вартість всього бізнесу і підприємства в цілому. Ми знаємо свої потужності, знаємо свої позитивні сторони і переваги перед конкурентами"
, — оцінює Олег Голобородько, заступник генерального директора з інвестиційно-юридичних питань ПАТ НВЦ "Борщагівський ХФЗ".Якщо повірити оцінці, яку дає заводу Олег Голобородько, ціна акцій повинна становити понад 250 тис. грн.
Ситуація цікава, керівники заводу вважають його дорогою компанією, але коли у них була можливість недорого, як зараз бачимо, прикупити майже третину підприємства, щоб взяти його під тотальний контроль, вони на цю угоди нашкребти грошей не захотіли. Чому? Варіантів три:
- насправді вважали компанію переоціненою, вважали, що вона все-таки ближче до 60 тис. грн за акцію, ніж 250 тис. грн;
- просто поскупилися, розраховуючи на слабкість майбутнього покупця;
- були впевнені в наявності якогось "дахи", який не дозволить новим акціонерам скористатися своїми правами.
Дивіденди, які для виду
За підсумками 2016 року збори акціонерів БХФЗ вирішило виплатити 1 600 грн дивідендів на акцію. Це багато? Давайте порахуємо.
Це лише 5,9% річних до вартості чистих активів. У гривні. Навіть дуже надійні українські банки дають рівно втричі більше на депозити. Отже, якщо вважати, що ціна 60-64 тис. грн за акцію є справедлива, можна вважати, що справедлива сума дивідендів становить близько 9-11 тис. грн на акцію. Тобто — в шість разів більше, ніж реально готові заплатити дрібним акціонерам.
Куди дівається різниця? Краще задати інше питання — звідки взялися гроші для покупки акцій на користь офшорних фірм. Цілих 40 з гаком відсотків акцій компанії.
Якщо пропонують продавати?
Зрозуміло, чому керівництво БХФЗ вмовляє дрібних акціонерів не розлучатися з акціями. Або, принаймні — вмовляє продавати акції їм самим, а не представникам "Дарниці".
У таких закликах вмовляючі, як мінімум, нещирі.
Справа в тому, що самі боси БХФЗ щедротами з приводу дивідендів своїх підлеглих не радують.
Самі вони скуповувати акції за ринковою ціною не поспішають, хоча тим же власникам офшорок залишилося до контрольного пакету явно менше 10% акцій.
"Дарниці" трохи складніше: вона повинна скупити на відкритому ринку близько 19% акцій, що залишилися їй до формування контрольного пакету.
Хто і як буде грати з котируваннями — "темна вода в облацех". Однак дещо відомо вже зараз. У підручниках з спекуляціям цінними паперами можна зустріти можливий сценарій: поки скуповуючі компанії не досягли контрольного пакету в своєму управлінні, ціни будуть рости і будуть дуже смачними. Зараз справедлива ціна становить 60-64 тис. грн. Але як тільки контрольний пакет буде сформований, почнеться обвал. І справді — кому потрібні будуть залишки, якщо у підприємства з'явився стратегічний інвестор — він же, безумовно, — реальний мажоритарний акціонер.
Загалом попереду низка акціонерних скандалів і викриттів. Запасаємося терпінням. А тим часом поговоримо про перспективи акцій БХФЗ. Зрозуміло, що можливості підприємства сплачувати дивіденди і нарощувати капіталізацію (і вартість акцій) прямо залежать від результатів роботи заводу.
І судячи за цими результатами, керівники підприємства за офшорними операціями упускають з виду розвиток заводу і його доходи. На перший погляд, зростання продажів у 2015 році порівняно з 2014 роком з 709 до 969 млн грн говорить про успіх? Але якщо порівняти з ситуацією на ринку в цілому, то видно, що БХФЗ стрімко втрачає позиції. Почнемо з того, що із-за девальвації в 2008-2009 і 2014-2016 роках українські фармацевтичні компанії отримали унікальний шанс зміцнити свої позиції. Але скористатися ним змогли не всі.
Якщо в 2009 році частка БХФЗ у грошах становила 1,9% ринку, а "Дарниці" — 2,9%, то у 2015 році — частка БХФЗ впала до 1,8%, а "Дарниці" — зросла на 4%. В цілому частка всіх вітчизняних виробників зросла з 32% до 41%, тобто на третину. Як бачимо, "Дарниця" зростала швидше ринку в цілому.
Тому протягом цих семи років "Борщагівка" спустилася в рейтингу ТОП-20 фармацевтичних компаній з 14-го місця в 2009 році на 16-е в 2015 році. Це зрозуміло — адже роздрібні продажі БХФЗ за сім років зросли в 2,4 рази, тоді як ринок ріс в півтора рази швидше: роздрібні продажі всіх вітчизняних виробників зросли в 3,3 рази. До речі, "Дарниця" зросла в 3,4 рази — тобто швидше за ринок, що дозволило їй переміститися в рейтингу з п'ятого місця на третє.
Відставання від ринку неодмінно призведе до зниження капіталізації, а отже — до зниження ціни акцій порівняно з рівнем, досягнутим до початку літа 2016 року. Ось такі перспективи для маленьких акціонерів.
pharma.net.ua
