Вы думаете, что остались в прошлом времена, когда руководители предприятия активно прессовали сотрудников-акционеров, недоплачивали им дивиденды и пугали грядущими проблемами в случае продажи акций? Напрасно так думаете. Все продолжается.
Вот пример с Борщаговским химфармзаводом (он же — БХФЗ, он же — Публічне акціонерне товариство "Науково-виробничий центр "Борщагівський хіміко-фармацевтичний завод").
Наверное, те несколько сотен сотрудников и пенсионеров предприятия, которые оказались владельцами, сейчас регулярно слышат от руководителей предприятия уговоры ни в коем случае не продавать свои акции. И, наверное, слышат о том, что надо радоваться 1600 гривнам дивидендов, которые завод платит по акциям в нынешнем году по итогам прошлого, 2015 года.
Попробуем разобраться. Начнем с того, кому и что принадлежит.
Кто хозяин БХФЗ
Самым солидным куском завода владеют две офшорные конторы, принадлежащие руководителями завода — около 41,5%. Первая офшорка — ЛЕНИК ГРУП С.А. Она расположена по адресу 3099 Виргинские о-ва (Брит.) Тортола, Роуд Таун Мейн Стрит, дом 90. На нее записано 20,3169% акций завода. Еще 21,2636% акций записано на БЕЛДОР ГРУП С.А., которая находится по точно тому же адресу. Ясно, что это два кармана одного пиджака.
Еще один крупный пакет принадлежит фармацевтической компании "Дарница" — 29,9488%. Эти акции одним пакетом "Дарница" купила 20 марта 2015 года на открытых торгах, то есть по рыночной цене. Их выставила на торги Киевская горадминистрация, она получила за них 171,844 млн грн. То есть "Дарница" заплатила за них по 55 433.55 грн за штуку. Запомним эту цифру. Она важная.
Еще 1,7196% акций принадлежит киевской фирме "Натурмедпрепарат". А теперь об акционерах — физлицах — им всего принадлежит 26,7511%. Из них 2,6278% акций принадлежат руководителям завода. Судя по результатам голосования в апреле 2016 года на собрании акционеров, около 60% голосов контролирует директорат предприятия. А примерно 31,8% акций контролируется фармкомпанией "Дарница". То есть, помимо купленного в марте 2015 года, она влияет на голосование еще пары процентов акций.
Но реальными хозяевами БХФЗ являются его руководители. Хотя бы потому, что они не допустили к избранию в наблюдательный совет предприятия представителей "Дарницы". Нет в наблюдательном совете и ни одного представителя мелких акционеров — физлиц. И вправду — зачем?
Возможно, для того блюдут закрытость и непрозрачность, чтобы за заводские деньги скупать акции у трудового коллектива в пользу офшорок? В 2009 году офшорка "Леник" докупила до нынешних 20,3% около 2,7% акций завода — в самый трудный кризисный год. Почему? Возможно, потому, что у акционеров-сотрудников было трудно с деньгами, и они готовы были продавать, чтобы решить свои личные проблемы?
К сожалению, на официальном сайте Комиссии по ценным бумагам нет информации о более ранних приобретениях. Если бы были — можно было бы попробовать выяснить, когда и за какие деньги скупались акции завода. Может быть, за счет выведенных в офшор прибылей? Тех прибылей, что не были распределены между собственниками акций — физлицами, пенсионерами и сотрудниками предприятия.
Сколько стоит завод
Начиналось все 3 года назад — в 2013 году — очень спокойно: в июле была зарегистрирована только одна сделка на 1 акцию. Смешные масштабы? Точно! Но как отправная точка — вполне пригодный момент: курс 15 000 грн. Затем был период странных сделок по 1839 грн/акцию — то есть по номинальной цене. Очевидно, что это не были попытки что-то купить. Это была фиксация каких-то договоренностей с участием поклонников офшорных операций.
С марта 2015 года стартовала серия мелких сделок по ценам выше 60 тыс. грн, хотя встречались не только цены 63-64 тыс. грн за акцию, но и по 38 тыс. Количество проданных/купленных акцией не измерялось даже десятками — от силы несколько штук. Это случилось как раз после того, как "Дарница" на аукционных заплатила за 3100 акций по 55 тыс. грн с лишним за штуку.
С февраля 2016 года, когда "Дарница" получила разрешение Антимонопольного комитета (АМКУ) на покупку акций БФХЗ на открытом рынке, с ценами чего-то принципиального нового не произошло — все те же 58-64 тыс. грн за акцию.
Итак, что мы видим: цена акций колеблется чуть выше 60 тыс. грн. Руководство БХФЗ участвовать в прошлогоднем аукционе не пожелало и уговаривает сотрудников "не продавать родину". "Дарница" выложила весьма приличную сумму на аукционе, после чего, очевидно, продолжает докупать акции — ради чего и потребовалось разрешения АМКУ. Что можно сказать об акциях и их цене?
Можно взять цену сделки на аукционе весной 2015 года — 574 млн грн при продаже 29,5%. Это большой пакет акций, никто не сможет сказать, что цена не рыночная — аукцион же. Но эта цифра уже устарела. За год многое изменилось. Для предприятия — в довольно хорошем направлении.
Что произошло? Например, выросла прибыль — с 46,3 млн грн до 57,1 млн грн. Если ввести поправку на выросшую прибыль, сейчас рыночная цена предприятия составила бы 707 млн грн.
Вырос и сбыт предприятия. Если учесть не прибыль, а именно прирост продаж, то, с учетом роста с 2014 по 2015 год с 709 до 969 млн грн, получается, что рыночная цена предприятия может составлять около 784 млн грн.
Можно ли еще выкрутить что-то, получив максимальную цену? Если к 784 млн грн добавить поправку на рост доли предприятия на рынке Украины — наверное, можно. Хотя мы и так учли рост объемов производства и реализации. Но все же сделаем поправку, учитывающую рост доли рынка с 1,66% до 1,85% по итогам 2014 и 2015 года, соответственно (данные опубликованы на сайте компании). В итоге получается 874 млн грн. Это уже совсем близко к 969,3 млн грн — стоимости чистых активов завода на начало января 2016 года (данные опубликованы в годовом отчете компании за 2015 год).
Сколько тогда может стоить акция? Скорее всего — 55-64 тыс. грн. Максимум-максимум 84 тыс. грн — в этой оценке мы учли все возможное, это явно цена с немалой "переплатой".
Как к таким ценам относятся руководители завода? Они считают, что завод еще дороже.
"Аудит мы проводим ежегодно, а вот оценка стоимости предприятия давно не проводилась, поскольку в этом пока у нас нет надобности. Но наши инвестиционные советники имеют свое видение оценки предприятия — они его оценивают в пределах 150-170 млн долл. (3,7 — 4 млрд грн по курсу состоянием на начало июня 2015 г. — Авт.). Но эти суммы не прописаны в каких-либо официальных документах, на которые можно сослаться, мы их используем исключительно, как внутренние ориентиры. Мы рассчитываем, что наше предприятие стоит даже дороже, но сейчас аналитики и инвестиционные банкиры делают поправки на ситуацию в стране, политическую ситуацию, события на востоке. …Я считаю, что наша стоимость остается в диапазоне 130-170 млн долл. (эквивалент 3,2-4 млрд грн). Это стоимость всего бизнеса и предприятия в целом. Мы знаем свои мощности, знаем свои положительные стороны и преимущества перед конкурентами"
, — оценивает Олег Голобородько, заместитель генерального директора по инвестиционно-юридическим вопросам ПАО НПЦ "Борщаговский ХФЗ".Если поверить оценке, которую дает заводу Олег Голобородько, цена акций должна составлять более 250 тыс. грн.
Ситуация интересная, руководители завода считают его дорогой компанией, но когда у них была возможность недорого, как сейчас видим, прикупить почти треть предприятия, чтобы взять его под тотальный контроль, они на эту сделки денег наскрести не захотели. Почему? Вариантов три:
- на самом деле считали компанию переоцененной, считали, что она все-таки ближе к 60 тыс. грн за акцию, чем к 250 тыс. грн;
- просто пожадничали, рассчитывая на слабость будущего покупатели;
- были уверены в наличии некоей "крыши", которая не позволит новым акционерам воспользоваться своими правами.
Дивиденды, которые для виду
По итогам 2016 года собрание акционеров БХФЗ решило выплатить 1 600 грн дивидендов на акцию. Это много? Давайте посчитаем.
Это всего 5,9% годовых к стоимости чистых активов. В гривне. Даже очень надежные украинские банки дают ровно втрое больше на депозиты. Следовательно, если считать, что цена 60-64 тыс. грн за акцию есть справедливая, можно считать, что справедливая сумма дивидендов составляет около 9-11 тыс. грн на акцию. То есть — в шесть раз больше, чем реально готовы заплатить мелким акционерам.
Куда девается разница? Лучше задать иной вопрос — откуда взялись деньги для покупки акций в пользу офшорных фирм. Целых 40 с лишним процентов акций компании.
Если предлагают — продавать?
Понятно, почему руководство БХФЗ уговаривает мелких акционеров не расставаться с акциями. Или, по крайней мере — уговаривает продавать акции им самим, а не представителям "Дарницы".
В таких призывах уговаривающие, как минимум, неискренни.
Дело в том, что сами боссы БХФЗ щедротами по поводу дивидендов своих подчиненных не радуют.
Сами они скупать акции по рыночной цене не торопятся, хотя тем же владельцам офшорок осталось до контрольного пакета явно меньше 10% акций.
"Дарнице" немного сложнее: она должна скупить на открытом рынке около 19% акций, оставшихся ей до формирования контрольного пакета.
Кто и как будет играть с котировками — "темна вода в облацех". Однако кое-что известно уже сейчас. В учебниках по спекуляциям ценными бумагами можно встретить возможный сценарий: пока скупающие компании не достигли контрольного пакета в своем управлении, цены будут расти и будут весьма вкусными. Сейчас справедливая цена составляет 60-64 тыс. грн. Но как только контрольный пакет будет сформирован, начнется обвал. И в самом деле — кому нужны будут остатки, если у предприятия появился стратегический инвестор — он же, безусловно, — реальный мажоритарный акционер.
В общем — впереди череда акционерных скандалов и разоблачений. Запасаемся терпением. А тем временем поговорим о перспективах акций БХФЗ. Понятно, что возможности предприятия платить дивиденды и наращивать капитализацию (и стоимость акций) прямо зависят от результатов работы завода.
И судя по этим результатам, руководители предприятия за офшорными операциями упускают из вида развитие завода и его доходы. На первый взгляд, рост продаж в 2015 году по сравнению с 2014 годом с 709 до 969 млн грн говорит об успехе? Но если сравнить с ситуацией на рынке в целом, то видно, что БХФЗ стремительно теряет позиции. Начнем с того, что из-за девальвации в 2008-2009 и 2014-2016 годах украинские фармацевтические компании получили уникальный шанс укрепить свои позиции. Но воспользоваться им смогли не все.
Если в 2009 году доля БХФЗ в деньгах составляла 1,9% рынка, а "Дарницы" — 2,9%, то в 2015 году — доля БХФЗ упала до 1,8%, а "Дарницы" — выросла 4%. В целом доля всех отечественных производителей выросла с 32% до 41%, то есть на треть. Как видим, "Дарница" росла быстрее рынка в целом.
Поэтому в течение этих семи лет "Борщаговка" спустилась в рейтинге ТОП-20 фармацевтических компаний с 14-го места в 2009 году на 16-е в 2015 году. Это понятно — ведь розничные продажи БХФЗ за семь лет выросли в 2,4 раза, тогда как рынок рос в полтора раза быстрее: розничные продажи всех отечественных производителей выросли в 3,3 раза. Кстати, "Дарница" выросла в 3,4 раза — то есть быстрее рынка, что позволило ей переместиться в рейтинге с пятого места на третье.
Отставание от рынка непременно приведет к снижению капитализации, а значит — к снижению цены акций по сравнению с уровнем, достигнутым к началу лета 2016 года. Вот такие перспективы для маленьких акционеров.
pharma.net.ua
